近來，隨著各種政策紅包、各地樓市松綁政策的出臺，房地產銷售已開始呈現出弱復蘇的態勢。

多家房地產企業債務重組推進工作取得積極進展。

10月12日，較早進入債務重組程序的奧園在上交所發布公告稱，境內方面，中國奧園完成了本金逾230億元現有融資的展期，并保持與潛在投資者就資本重組的事宜保持對話;境外方面，將繼續與境內外債權人進行具有建設性的討論。

10月初，世茂集團也披露稱，當前正在對集團的核心業務進行盡職調查工作，同時也有效推進了一筆再融資安排，就103億港元的貸款融資訂立了融資協議，以推進相關項目的持續施工。

據不完全統計顯示，以克而瑞2021年銷售榜計，截至目前，TOP50房企中，已有23家房企在進行相關的債務管理工作。近期，包括合景泰富、富力、弘陽地產、時代等在內的房企或正在推進或已完成部分債務展期或交換要約等。

有業內人士指出，債務重組能給房企時間換空間的機會，但解決房企當前困境還是要依靠銷售回暖，“等到預期改變、銷售回暖，融資會慢慢回來”。

債務重組進行時

根據平安證券研報，美元債違約處置大致分為庭內和庭外兩類，其中庭內處置，即通過破產程序由法庭參與解決，包括破產重整和破產清算;庭外處置，也即庭外債務重組，是債權人和債務人在破產程序之外對債務合約做出協商安排，包括債券置換、回購、展期、債轉股等方式。境內債處置方面，與此大致相仿。

2021年下半年的房企違約潮爆發以來，出險房企大部分都積極進行了債務管理，與債權人展開對話，進行要約交換或展期，以尋求對債務的更好解決方案。

其中，華夏幸福、花樣年、佳兆業、中國奧園、世茂等房企多對境外債務尋求整體解決方案，近期加入這一行列的是2022年初陷入流動性危機的龍光集團。

8月7日，龍光發布公告稱，暫停支付部分美元債的到期利息，下一步工作是“積極與所有境外債權人就整體債務管理方案進行溝通”。

8月下旬，龍光披露的信息顯示，其就一筆境外貸款簽署了展期協定，獲得了相關銀行的支持與同意;其財務顧問已與100多位境外投資者建立了聯系，并收集了相關反饋意見。在境內市場，則完成了12筆公開市場債券的展期工作。

而今年初已進入債務重組程序的奧園，整體進展則相對較快。

10月12日，奧園在上交所發布的公告顯示，中國奧園已與若干境內金融機構訂立安排，延長本金逾230億元現有境內融資安排的期限，另有其他境內融資安排展期工作已進入與境內債權人的協商階段。

同時，奧園方面還表示，與潛在投資者就有關資本重組事宜保持經常對話，作為實施協商一致的債務重組的一部分。

而7月初開始推進境外債務重組的世茂集團，也于近日披露，“正與債權人及其顧問緊密合作及定期溝通，以對本集團的核心業務進行有序且必要的盡職調查，討論境外債務潛在可行的重組建議方案”，目前盡調仍在進行中。

同時，世茂方面表示，在9月初與大華銀行就香港九龍大窩坪項目簽訂了融資協議，所涉金額共103億港元，以替換原有項目貸款融資。該項再融資安排是為了促進該項目的持續施工，而該項目也可能成為世茂集團債務重組補充增信措施資產包的一部分。

步伐更快的則是富力地產。今年7月份，富力完成了對10筆未償還美元債的全面重組，本金額共計約49億美元，統一展期3-4年;發行的新票據將分別于2025年、2027年、2028年到期，現金年利率為6.5%，或首18個月以實物支付的年利率為7.5%，低于舊票據8.74%的平均年利率。由此，富力短期內的境外債務壓力大大緩解。

同期，富力地產亦對部分到期境內債進行了展期。據披露，截至8月31日，富力地產對4月、5月到期的共計33.5億元的境內債券延期一年。另有市場消息稱，富力地產也在謀求境內債務的集體展期。

10月13日，旭輝發布公告稱，9月28日以來，某些報道和市場謠言涉及公司離岸債務的支付，公司董事會希望澄清，相關報道和傳聞可能無法準確反映集團的境外債務情況。

旭輝方面表示，由于國內長假，其從內地向境外匯款以支付若干境外利息及款項上有所滯后，該公司一直積極與相關債權人溝通，尋求符合公司、債權人和股東最佳利益的解決方案，以解決滯延問題。截至10月13日，旭輝的運作維持正常。

旭輝也提及，如果未能及時履行境外債務的財務義務，未能與債權人達成適當的友好解決方案，境外融資可能會有違約事件發生或持續，這可能導致債權人有權要求有關融資下要求加速償付。

債務雙方博弈難度不小

達成一項債務重組方案也并非易事，涉及投資人的預期、房企的償債意愿等，是個多方博弈、協商妥協的過程。

業內廣為人知的債務重組案例僅佳兆業集團一例。2015年初，佳兆業曾陷入流動性危機，境外債務重組方案歷經三輪談判，在2016年3月才最終得以通過。而截至目前，上述多數房企均尚未公開披露相關化債方案。

有此前尋求債務展期的房企內部人士透露，在制定展期方案或要約交換方案的過程中，房企需要綜合考量，例如年內到期的債務可能不止當前的一筆，因此要對資金進行統籌協調，比如每筆債券的利息何時付、比例如何安排等。

同時，要積極與投資人保持溝通尋求支持，以保證同意的比例達標。“若投資人對企業失去信心，認為其既不會付息，也不會付本金，大概也就不會同意展期了。”上述房企內部人士表示。

事實上，也有不少房企的展期或要約交換方案獲得通過時，仍有少部分投資人并未投出同意票。合景泰富在9月份達成的交換要約中，2022年9月兩筆合計9億美元債的置換有本金總額約7%的投資人未予通過;2023年9月一筆7億美元債的置換則有本金總額約9%的投資人未予通過。

亦有部分房企被投資人提起清盤呈請，包括融創、新力、大發地產、花樣年、天譽置業等數家房企，佳源國際則在年內三度遭遇清盤呈請。不過，發起人多為個別投資人的行為，持有金額占比并不大，通常不會對債務重組的推進造成實質性影響。

也有業內人士指出，部分投資人的這一行為多是以此施壓，讓企業履行償債義務，盡快給出合適的重組方案。

在某長期跟蹤地產板塊的固定收益分析師看來，投資人很難有爭取到更好展期條件的機會，對于房企來說，債券的優先級很低，房企要優先保交付、支付供應商款項及員工工資，最后才是債券兌付，而房企一旦選擇展期可能會“無為而治”，若投資人真的提起訴訟，時間成本、官司費用也不菲。對于投資人來說，在當前的地產行業現狀下，一份重組方案擺在面前時，可選擇的余地并不大。

不過，對房企來說，當前推進債務展期可避免出現實質性違約，并推動經營性現金流的改善，但平安證券固收分析師劉璐認為，房企所面臨的困局核心還是看地產企業銷售現金流能否修復，存量資產能夠盤活，能否引來增量融資現金流。

近來，隨著各種政策紅包、各地樓市松綁政策的出臺，房地產銷售已開始呈現出弱復蘇的態勢?？硕饠祿@示，9月百強房企單月銷售規模環比增長10%。

銀河證券研報指出，9月底以來，政策端發力穩樓市、扭預期，多部門出臺下調利率、個稅退稅等措施，刺激剛需及改善性需求、穩定預期，政策效果將逐步顯現，四季度銷售將繼續保持弱復蘇態勢。

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